虛擬股的收益權(quán)與表決權(quán)

根據(jù)我國《公司法》第4條規(guī)定，股東的權(quán)利通常包括資產(chǎn)收益權(quán)、參與重大決策和選擇管理者的權(quán)利。股東權(quán)利范圍的大小關(guān)乎股東利益的保護以及公司治理形式，隨著公司立法的完善，股東權(quán)利逐步擴大。

在作為股權(quán)激勵形式之一的虛擬股制度中，持股職工所享有的股權(quán)是否與一般公司法意義上的股權(quán)一致？目前對于這個問題還沒有統(tǒng)一而明確的答案，實踐中各公司規(guī)定的權(quán)利內(nèi)容不一，有的公司規(guī)定虛擬股持有者僅享有分紅權(quán)而無其他權(quán)利。有的公司則認為虛擬股持有者享有除所有權(quán)以外的其他所有權(quán)利。筆者認為，根據(jù)虛擬股設(shè)置的目的，其持有者在獲得股東資格后享有公司法意義上股東所享有的權(quán)利，但考慮到虛擬股制度的特殊性，應(yīng)對相應(yīng)的股東權(quán)利行使條件作出限制，如限制收益權(quán)的行使時間、表決權(quán)的行使主體（通常由持股會行使）等，這樣一方面有利于發(fā)揮虛擬股激勵的效果，同時也有利于公司的穩(wěn)定發(fā)展。

一、虛擬股的資產(chǎn)收益權(quán)

作為綜合性權(quán)利的股權(quán)，其項下的各個權(quán)能的設(shè)置都在于保護股東的合法權(quán)益。股東進行投資的終極目的在于獲取資產(chǎn)增值所帶來的收益，我國《公司法》在第4條和第34條中將這種資產(chǎn)收益權(quán)作為股東的一項重要權(quán)利予以規(guī)定，使其獲得法律上的保護。毋庸置疑，資產(chǎn)收益權(quán)非常重要，它可以說是股權(quán)的終極權(quán)能，整個公司法中有關(guān)股東權(quán)利體系的設(shè)置也是緊緊圍繞資產(chǎn)收益權(quán)進行的。而在虛擬股制度中，其持有者獲得人力資本投資的收益不同于普通股票的分紅。持股職工的資產(chǎn)收益權(quán)能否得以實現(xiàn)關(guān)乎整個虛擬股制度能否有效運行，更影響到公司的穩(wěn)定與發(fā)展。

資產(chǎn)收益分配來源

從虛擬股在實踐中的運作方式來看，因公司在這種激勵制度中不發(fā)行真實的股票，其具體運作也是參照上市公司股票的操作方式進行，可以說虛擬股持有者所享有的資產(chǎn)收益權(quán)本質(zhì)上是一種增值權(quán)獎勵。那么，究竟何為增值權(quán)呢？筆者認為，我們可以參考2011年上海市政府頒布的《張江自主創(chuàng)新示范區(qū)企業(yè)股權(quán)和分紅激勵試行辦法》（以下簡稱《試行辦法》）第3條中關(guān)于增值權(quán)獎勵的定義：所謂增值權(quán)獎勵是指公司授予激勵對象在一定時間內(nèi)按照其所持增值權(quán)份額和相應(yīng)賬面價值的增值額向公司獲取行權(quán)收益的權(quán)利。在虛擬股制度中，虛擬股的價格根據(jù)公司每年初每股凈資產(chǎn)的價值確定，因此，虛擬股持有者能否獲得資產(chǎn)收益權(quán)取決于年末每股凈資產(chǎn)增值與否，也就看員工投入的人力資本能否給公司創(chuàng)造利潤。公司在每一財務(wù)會計年度末，將本年度公司所有的稅后利潤按照公司法的相關(guān)要求在彌補虧損、提取法定公積金以后，如果還有盈余，公司將提取一定比例的利潤作為對虛擬股持有者的分紅；如果該年度出現(xiàn)虧損或者收支相抵，則持股職工不能享受分紅。如此看來,職工基于人力資本投資所享有的資產(chǎn)收益權(quán)與真實股票的收益一樣也存在風險。

資產(chǎn)收益分配的限制

目前，有限責任公司必須遵守《公司法》第166條的規(guī)定，并按照第34條規(guī)定的方式進行分紅。在虛擬股制度中，員工的人力資本轉(zhuǎn)化成了公司的一部分利益，那么，在公司存在稅后盈余利潤的情況下，公司能夠給予虛擬股持有者多大比例的稅后利潤成為一個重大問題。如果分紅比例過大，會影響其他股東的實際收益，并且會使公司注重短期利益而影響今后的發(fā)展，對公司的長久、穩(wěn)定發(fā)展不利；但如果分配比例過小，使得員工獲得收益甚微，影響其工作積極性，激勵效果難以發(fā)揮。因此，必須確定合理的分配比例。對于這一問題我們可以參考《試行辦法》第24條之規(guī)定來操作：公司每年授予職工的虛擬股增值權(quán)不得超過公司總股本的30%，并且每年兌現(xiàn)增值權(quán)的總額不得超過凈利潤的20%。虛擬股持有者獲得資產(chǎn)收益權(quán)除了滿足公司具有盈余以及分配比例確定的條件外，是否還需具備其他條件？毫無疑問，必須要具備其他條件。員工只有在達到公司規(guī)定的績效考核條件時才能夠獲得虛擬股份，并且這種績效考核作為對員工的評價方式促進了員工努力工作，因為職工績效考核的結(jié)果決定著員工所獲虛擬股的數(shù)量，繼而影響員工的經(jīng)濟利益。實踐當中，大部分省市出臺的股權(quán)激勵辦法中也都把績效考核作為職工獲取資產(chǎn)收益權(quán)的前提條件，如《試行辦法》第23條第1款規(guī)定：公司應(yīng)當與職工之間對增值權(quán)對象的績效考核目標等條件進行約定。員工在滿足業(yè)績考核的前提下，公司還會對資產(chǎn)收益權(quán)的行使做出一定的時間限制。原因在于，如果員工可以在短期內(nèi)獲得資產(chǎn)收益，會導致員工的短期行為，為了追求短期經(jīng)濟效益實現(xiàn)自身利益最大化而實施損害公司利益的行為（也即所謂的“道德風險”），而現(xiàn)代企業(yè)尤其是高科技企業(yè)的發(fā)展優(yōu)勢也無法在短期內(nèi)實現(xiàn)，需要經(jīng)歷一個長期的發(fā)展過程才得以顯現(xiàn)，因此，通過設(shè)置一定程度的時間限制（通常情況下為5到10年）來約束職工收益權(quán)的行使，從而將公司的利益與職工的利益較好的捆綁在一起，實現(xiàn)公司的長遠發(fā)展目標。正如《試行辦法》第24條第2款之規(guī)定：企業(yè)授予激勵對象的增值權(quán)必須有不少于1年的等待期，且行權(quán)期不得低于3年，激勵對象根據(jù)事先約定的行權(quán)條件和期限分批勻速行權(quán)。資產(chǎn)收益分配行使方式

在肯定虛擬股持有者的股東身份以及所享有的權(quán)利后，那么他（她）們通過何種方式方式來行權(quán)呢？筆者認為，考慮到虛擬股的特殊性以及持股人數(shù)眾多的特點，持有者應(yīng)該通過間接的方式來行使收益權(quán)，可以借鑒前文所提到的員工持股會形式。公司設(shè)立員工持股會作為“集體股東”來代表員工行使股東權(quán)利、履行股東義務(wù)。采取這種方式，一方面可以避開《公司法》中關(guān)于有限責任公司股東人數(shù)的限制；另一方面能有效避免股權(quán)結(jié)構(gòu)的重大調(diào)整，維護股東的信賴基礎(chǔ)，同時有利于提高公司決策的效率。

在虛擬股制度中，由員工持股會代表全體虛擬股持有人行使資產(chǎn)收益權(quán)，具體行使步驟如下：

（1）全體虛擬股持股職工選舉產(chǎn)生持股會負責人，由該負責人以持股會的名義充當“集體股東”參加股東（大）會。

（2）公司股東（大）會在了解公司當年的稅后利潤情況后再決定是否分紅，如果決定分紅就設(shè)置相應(yīng)的績效考核條件、分紅比例以及時間限制條件等。

（3）公司事先在銀行為持股會開設(shè)虛擬股專用賬戶，由公司的虛擬股持股會保管該賬戶，公司確定分配比例后，將公司員工的虛擬股總收益存入該專用賬戶。

（4）公司全體虛擬股持股職工協(xié)商確定具體的收益分配方式并簽訂書面協(xié)議，然后由持股會按照公司內(nèi)部會計賬簿上所記載的每位持股職工所持虛擬股的數(shù)量進行收益分配。

二、虛擬股的表決權(quán)

股東表決權(quán)的涵義

股東表決權(quán)也稱為股東議決權(quán)，對其涵義，學術(shù)界存在多種定義。一些學者認為，股東表決權(quán)“是股東對股東會上討論的議案提出是否可行的意見，并以此來決定公司意思的權(quán)利”。一些學者主張，所謂股東表決權(quán)，就是指股東有權(quán)在股東（大）會上對所議事項表示同意或反對，并形成公司決策的權(quán)利。另有學者認為，股東表決權(quán)也稱股東議決權(quán)，是指股東基于其身份所享有的，對股東（大）會所議之事為一定意思表示之權(quán)利，具有人身專屬性。

綜上，學者們雖然對股東表決權(quán)所作解釋各有差異，但都從不同層面對其作出了具體的界定，各種定義也表達出股東表決權(quán)的共性：首先，股東表決權(quán)具有人身專屬性，是股東基于其股東身份所享有的權(quán)利；其次，股東表決權(quán)所針對的客體是股東（大）會所議事項；最后，股東表決權(quán)是股東們的一種意思表示。因此，筆者認為：股東表決權(quán)是指股東憑借他的股東地位而享有的，有權(quán)就股東（大）會的議案作出一定的意思表示，它是作為股東享有的最基本、最核心的權(quán)利，是股東參與公司事務(wù)的最為有效的手段。國外有學者將表決權(quán)、訴訟權(quán)和咨詢權(quán)一起并稱為股東所享有的三大權(quán)利。在英美法系，表決權(quán)乃制定法賦予股東最重要的權(quán)利。美國知名法學家Easterbrook教授和Fischel教授主張:“要是把有限責任說成是公司的首要特征，那么表決權(quán)當屬公司的第二大特征”。

股東表決權(quán)的性質(zhì)

股東表決權(quán)的性質(zhì)主要體現(xiàn)在如下幾個方面：

（1）股東表決權(quán)是一種固有權(quán)

按照股東表決權(quán)是否能夠被剝奪可以將其分為固有權(quán)和非固有權(quán)。固有權(quán)也被稱為法定權(quán)，是指股東享有的，如果其本人不同意，公司的股東會或者公司章程都無權(quán)予以剝奪和限制的權(quán)利。非固有權(quán)是指股東會和公司章程可以予以剝奪和限制的權(quán)利。表決權(quán)是股東憑借其股東地位而享有的權(quán)利，是《公司法》賦予股東的主要權(quán)利之一，沒有法律的許可，股東（大）會或公司章程都不可剝奪或限制。

（2）股東表決權(quán)是單獨權(quán)

單獨權(quán)是指股東一人獨自可以行使的權(quán)利，持有公司股票的股東都可以依據(jù)自己的意思行使單獨表決權(quán)。股東表決權(quán)作為單獨權(quán)既體現(xiàn)了一股一權(quán)原則，也為各國公司法所認可。

（3）股東表決權(quán)是共益權(quán)

按照股東表決權(quán)內(nèi)容的不同，可以把股東表決權(quán)分為自益權(quán)和共益權(quán)，自益權(quán)是指股東僅僅為了自己的利益而行使相關(guān)股東權(quán)利；而共益權(quán)則是指股東行使權(quán)利時既為了自身利益同時也兼顧公司利益。經(jīng)濟權(quán)益是股東權(quán)益中最大的權(quán)益，股東在行使權(quán)利時必然要體現(xiàn)自身的利益，但其終極目的在于形成公司之利益，因此，股東權(quán)應(yīng)屬于共益權(quán)的范疇。

（4）股東表決權(quán)是一種特殊的民事權(quán)利

由于股東表決權(quán)在內(nèi)容、實現(xiàn)方式以及功能上不同于傳統(tǒng)的民事權(quán)利，現(xiàn)有法律體系難以對股東表決權(quán)的性質(zhì)做出明確規(guī)定，該種權(quán)利也難以納入民法體系之中，其兼具公法與私法雙重屬性，一般由民事特別法以及商法、公司法來調(diào)整。從權(quán)利變動看，股東表決權(quán)受法律規(guī)定和公司章程的限定，即這種權(quán)利可以不基于股東本人的意志而發(fā)生變更和消滅的法律后果，而傳統(tǒng)的民事權(quán)利無法涵蓋這些內(nèi)容。因此，理論界把表決權(quán)作為一種獨特的權(quán)利來看待。雖然表決權(quán)具有上述特殊之處，但權(quán)利保護方式與普通民事權(quán)利無異，股東仍享有向法院提起撤銷之訴以及損害賠償之訴等權(quán)利。

表決權(quán)行使價值

根據(jù)前文的論述以及公司法的基本理論，表決權(quán)兼具固有權(quán)與共益權(quán)屬性，對保護股東的合法權(quán)益具有重要作用。在現(xiàn)有的股權(quán)體系下，股東必須通過一定的權(quán)利實現(xiàn)方式才能將其所享有的紙面上的權(quán)利（如資產(chǎn)收益權(quán)、參與重大決策以及選擇管理者的權(quán)利）變成現(xiàn)實中的權(quán)利，否則股東的權(quán)利形同虛設(shè)。因此，公司法賦予股東表決權(quán)，股東憑借這種表決機制行使相關(guān)權(quán)利、維護自身利益，并可以在股東（大）會上將個人意志上升為公司意志，從而實現(xiàn)參與公司經(jīng)營管理的目的。通常情況下，勞動者只是根據(jù)勞動合同及勞動法規(guī)從公司領(lǐng)取固定工資，而不參與公司的管理，也無權(quán)分享公司的紅利。但虛擬股持有者則不同，他們基于人力資本的投資，作為利益相關(guān)者，就應(yīng)當參與公司的經(jīng)營管理以及分享稅后利潤。在虛擬股制度中，承認持股職工的股東地位并賦予其表決權(quán)，不但能激勵職工，還有助于實現(xiàn)公司立法所追求的經(jīng)濟民主與利益公平。

虛擬股表決權(quán)行使現(xiàn)狀

我國《公司法》在立法上只是籠統(tǒng)的規(guī)定“一股一權(quán)”、“同股同權(quán)”原則，并沒有對公司為了獎勵職工而發(fā)行的虛擬股是否具有表決權(quán)作出規(guī)定。員工股東是否享有表決權(quán)在理論上存在很大爭議，每個地方的做法也不盡相同。大多數(shù)地方并未明確規(guī)定虛擬股持股股東是否可以享有表決權(quán)；但有些地方作出了明確規(guī)定，如深圳市。理論界對此問題也表現(xiàn)出兩種不同的態(tài)度，持肯定觀點的學者主張：既然員工持有本公司股份，那么就應(yīng)該讓員工享有股東的全部權(quán)利，因此，應(yīng)該賦予職工股東表決權(quán)；持否定觀點的人認為，員工持股主要是作為公司的激勵制度和福利計劃，其用意在于讓員工獲得更多的利益以更加關(guān)注企業(yè)的成長，是否賦予其表決權(quán)與虛擬股制度的目的并無必然之聯(lián)系，而且，大多數(shù)員工缺乏專業(yè)知識和判斷力，容易做出不恰當或錯誤的決定，因而，不應(yīng)該賦予持股職工以表決權(quán)。實踐中，大多數(shù)公司不承認持股職工的股東身份，認為他們只享有分紅等經(jīng)濟權(quán)利而不能參與公司的經(jīng)營管理。

對比我國而言，國外立法及實踐中都規(guī)定公司股東享有表決權(quán)。例如法國《公司法》中就明確規(guī)定持股職工享有表決權(quán)，英國相關(guān)法律也規(guī)定職工在完全取得股權(quán)后可以行使表決權(quán)，美國允許公司自己決定內(nèi)部員工股份是否享有表決權(quán)，法律對此不作過多干涉。但美國實踐中的做法卻比較獨特，一些公司為了管理的方便而不賦予職工股表決權(quán)。這一問題在理論上也頗具爭議，一些學者主張：是否賦予員工股表決權(quán)主要取決于所持股票是否上市交易，對于不能流通的股票不賦予表決權(quán)；而能夠上市交易的股票就應(yīng)該賦予表決權(quán)，但這種表決權(quán)的范圍有限，只適用于公司合并、分立、解散等重大事項上。這一主張遭到持對立觀點的學者嚴厲批評，他們認為既然是公司的股東，那么就理所當然的享有股東應(yīng)有的權(quán)利?！叭绻毠ζ涑钟械墓煞荻疾幌碛斜頉Q權(quán)，那么這種股份制就顯得很虛偽”。

筆者認為，股份表決權(quán)是指股東按照其持有的股份憑借股東（大）會這種民主形式對公司重大事項進行意思決定的權(quán)利。對股東來說，如何進行這種重大事項的決策是一種風險，股東必須承擔這種風險所帶來的后果。法學理論界通常認為，應(yīng)該由對該決定承擔風險的人來享有表決權(quán)。在虛擬股制度中，職工基于人力資本投資同樣承擔著公司經(jīng)營失敗的風險，因此，應(yīng)該賦予持股職工以表決權(quán)。表決權(quán)作為一種共益權(quán)，即使是公司章程也不能隨意剝奪，只是在行使方式上根據(jù)該制度的特殊性進行相應(yīng)設(shè)計，以達到雙方利益的平衡。

賦予虛擬股表決權(quán)是虛擬股激勵制度的內(nèi)在要求，并且這種表決權(quán)不宜分開行使，而應(yīng)該由統(tǒng)一的機構(gòu)（這一機構(gòu)在國外一般稱為持股會）來集中行使，這樣才能更好的維護持股職工的合法權(quán)利，也更有利于維護公司的生產(chǎn)經(jīng)營。

虛擬股表決權(quán)行使方式

對于這個問題，學界有些不一樣的看法。下面主要從行使原則、表決權(quán)行使方式等方面來進行研究。

（1）表決權(quán)的行使原則

把《公司法》作為強行法對待，這是大陸法系傳統(tǒng)的觀念，因此，各國都對股東表決權(quán)行使的基本原則作出了規(guī)定。而在英美法系中，表決權(quán)的行使相對來說比較自由。在英國，在符合公司章程規(guī)定的情況下，公司可以對股東表決權(quán)的結(jié)構(gòu)做出復雜安排，并且這種復雜安排符合一般人的意愿。在美國，大多數(shù)州允許公司自由創(chuàng)設(shè)他們所鐘愛的表決方式。

雖然各國都有不同的立法例，但一股一權(quán)原則是各國的通例。我國《公司法》在第103條第1款中也明確規(guī)定了一股一權(quán)原則，第126條第1款規(guī)定了公平、公正、同股同利原則。一股一權(quán)原則強調(diào)每股的價值相等，每一股份對股東（大）會所議事項都有單獨的表決權(quán)，這也是股東平等原則的體現(xiàn)，并通過股東（大）會這種民主方式行使。本公司設(shè)立股東（大）會決定公司的重大事項，股東有權(quán)參與股東（大）會，并且每一股份擁有相同的表決權(quán)，這有利于實現(xiàn)公司民主，且股東持有股份的數(shù)量決定其投票表決權(quán)的大小并影響其對公司的支配力。

在現(xiàn)代公司法理念中，股東平等原則的存在形成了一股一權(quán)原則，而公司資合性的特點形成了另一個重要的原則即資本多數(shù)決原則，一股一權(quán)原則要求股東（大）會的表決遵循資本多數(shù)決原則，這樣股東（大）會的民主就集中體現(xiàn)在資本民主和股份民主上。

作為股東表決時遵循的另一項重要原則，資本多數(shù)決原則是指股東（大）會按照持有多數(shù)股份的股東的意思作出決議。此種多數(shù)股份既可能由一個股東持有，也可以由多個股東持有。在股東（大）會中資本多數(shù)決原則的運行主要依賴于兩點：一是股東（大）會的出席因素，二是股東（大）會的表決因素。我國公司法未對出席要件作出明確規(guī)定，但對表決要件則有詳細規(guī)定，根據(jù)《公司法》第103條、104條之規(guī)定，股東大會所作普通決議采“過半數(shù)決”，特別決議采“特別多數(shù)決”即2/3以上通過。資本多數(shù)決的存在并非偶然，它有著堅實的法律、經(jīng)濟基礎(chǔ)，在對提高公司決策的效率以及保護廣大股東的投資熱情方面發(fā)揮著重要作用。

在實踐中，為了保持股東會會議的代表性，特別是為了維護小股東的利益，不少在堅持“一票一權(quán)”或“資本多數(shù)決”原則的基礎(chǔ)上，通過立法或者容許公司章程對特殊類型的股份表決權(quán)作出一定限制，例如：對于一些大股東超過一定比例以上的表決權(quán)在量上予以限制，對超過一定比例以上的表決權(quán)代理予以限制，對相互投資持股公司行使表決權(quán)予以限制，表決權(quán)行使回避等。

（2）表決權(quán)行使方式

在前文中我們解決了要不要賦予虛擬股表決權(quán)的問題，既然得到了肯定的答案，那么接下來就有必要探討下持股職工如何行使表決權(quán)的問題。由于虛擬股制度主要在有限責任公司中運用，那么本部分的探討也主要依托于有限責任公司。在討論如何設(shè)計出合理的表決方式之前，我們必須明確在有限責任公司中有兩類表決權(quán)行使主體，并且他們的行使方式不同。第一類是物資資本所有者，對于這類主體如何行使表決權(quán)，我國《公司法》第42條已有明確規(guī)定，實踐中可以參照該規(guī)定執(zhí)行。第二類是虛擬股持有者的表決權(quán)，而目前我國的立法對此并無規(guī)定，需要根據(jù)實際情況設(shè)計出合理的行使方式。下文主要通過被理論界廣泛關(guān)注以及實踐中運用較多的幾種方式進行分析和借鑒，來設(shè)計出合理的虛擬股表決權(quán)行使方式。

A.表決權(quán)信托。隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，越來越多的有限責任公司采用虛擬股激勵的方式來激勵公司員工以及提升企業(yè)業(yè)績，很多職工通過持有公司內(nèi)部股份而成為公司股東，但我國公司法在股東人數(shù)上做出了嚴格限制。針對這種實際情況，一些學者提出采用表決權(quán)信托的方式幫助持股職工行使表決權(quán)，以達到規(guī)避法律限制的目的。筆者認為，表決權(quán)信托是指股東與信托受托人簽訂書面轉(zhuǎn)讓協(xié)議，股東根據(jù)轉(zhuǎn)讓協(xié)議的規(guī)定將自己持有的股份中所享有的相關(guān)權(quán)利（如表決權(quán)）轉(zhuǎn)讓給受讓人，受讓人在約定的期限內(nèi)持有該股份，并可以為了合法目的而行使相應(yīng)的表決權(quán)。在這一模式中，受益人為轉(zhuǎn)讓股權(quán)的股東，受托人是專門的信托公司，雙方通過書面形式對表決權(quán)行使的具體內(nèi)容進行約定。

表決權(quán)信托這一方式設(shè)立后，通過理論界的探討以及實踐的檢驗，該方式雖然有利于規(guī)避公司法的相關(guān)限制性規(guī)定，但仍存在諸多法律障礙。主要表現(xiàn)為：

第一，信托客體惹爭議。在表決權(quán)信托關(guān)系中，學者們對信托客體存在爭議，主要存在“股權(quán)說”和“表決權(quán)說”兩種典型的觀點，其具體分歧主要在于表決權(quán)能否脫離股權(quán)單獨行使?！肮蓹?quán)說”主張表決權(quán)信托的客體是股權(quán)，受托人只有在繼受所有股東權(quán)利以后，基于股東地位才能行使股東表決權(quán)。原因在于：股東表決權(quán)是股東固有的權(quán)利，未經(jīng)法律許可，公司不得予以限制或剝奪；并且股東表決權(quán)還是一種共益權(quán)，雖然權(quán)利行使涉及股東自身利益，但參與股東（大）會表決形成公司意志后又涉及公司的利益，而且作為一種共益權(quán)具有人身屬性，不能脫離持股股東行使。與此相對的是，“表決權(quán)說”則認為表決權(quán)信托的客體就是表決權(quán)本身，并闡述了相關(guān)理由：表決權(quán)作為信托法律關(guān)系的客體已經(jīng)在國外立法中得到確認；我國公司法允許存在無表決權(quán)股，并在一定條件下可以限制股東表決權(quán)的行使，可以看出表決權(quán)并非是股東固有的權(quán)利；表決權(quán)的行使涉及公司與股東的財產(chǎn)利益因而具有財產(chǎn)屬性，可以作為信托關(guān)系的客體。雖然兩種學說都提出了各自的論證理由，都有一定的合理性，但筆者在此不作過多評論，只想表明表決權(quán)信托方式目前還存在一些法律問題，為下文的寫作墊定基礎(chǔ)。

第二，表決權(quán)是否具有財產(chǎn)屬性有爭議。根據(jù)我國《信托法》的相關(guān)規(guī)定，擁有合法的、確定的財產(chǎn)是設(shè)立信托的常用條件，而表決權(quán)是否具有財產(chǎn)屬性在理論上存在爭議，主要有肯定說與否定說兩種觀點?？隙ㄕf認為股東通過行使表決權(quán)可以維護自身的經(jīng)濟利益，因而表決權(quán)具有財產(chǎn)屬性。否定說認為股東表決權(quán)只是股東維護自身利益的一種工具，并不能因為表決權(quán)維護了股東的經(jīng)濟利益而肯定其具有財產(chǎn)屬性。

第三，隱含道德風險。在信托關(guān)系中受托人受讓股權(quán)后成為名義股東，而作為商事主體，受托人有可能同時接受與前一委托人有利害關(guān)系的信托，在利益驅(qū)動下，受托人有可能違背競業(yè)禁止的規(guī)定，在行使表決權(quán)的過程中會違反忠實義務(wù)，因而會損害實質(zhì)股東的利益。

B.表決權(quán)代理。嚴格來說，代理是民法上的概念，是指代理人在法定或者約定的權(quán)限內(nèi)，以他人的名義實施民事法律行為，該種法律行為的結(jié)果直接對他人發(fā)生效力。我國《公司法》第106條對股東表決權(quán)代理作出了規(guī)定，受托人在代理權(quán)限范圍內(nèi)行使表決權(quán)。對于有限責任公司股東表決權(quán)代理制度的建立我們可以參考民法領(lǐng)域的委托代理制度。從我國公司法的立法情況來看，表決權(quán)代理比表決權(quán)信托較為成熟，雖然只是在股份公司的相關(guān)章節(jié)中規(guī)定了表決權(quán)代理，但這對于實施虛擬股激勵的有限責任公司仍有適用的余地，可以為構(gòu)建虛擬股表決權(quán)代理制度提供參考。

C.虛擬股表決權(quán)行使方式。在虛擬股制度中，持股職工的表決權(quán)究竟該如何行使，是以表決權(quán)信托方式還是用表決權(quán)代理方式亦或其他方式。這一問題的解決需要我們結(jié)合虛擬股的特征在綜合分析上述兩種行使方式的基礎(chǔ)上進行合理設(shè)置。如前文所述，在實施虛擬股激勵的公司中，存在著兩種表決權(quán)行使主體，而作為其中之一的物資資本所有者的表決權(quán)行使問題在我國公司法中已有明確規(guī)定，股東通常按照出資比例來行使表決權(quán)。由于人力資本出資在我國公司法中還未得到確認，虛擬股份實際上可以看成是物資資本所有者將一部分股份劃撥給公司員工，因而這種虛擬股份也成為公司一定比例的資本，可以整體股權(quán)的方式行使表決權(quán)。而我國的虛擬股激勵實踐是參照股份公司股票的操作模式，公司將一定的獎勵基金劃分為等額的虛擬股份，員工根據(jù)公司設(shè)定的條件購買相應(yīng)的份額，股份分散于各持股職工手中。如果允許每個持股職工直接行使表決權(quán)，不但會浪費公司資源，甚至難以做出正確的決策。在實踐中，我們通常設(shè)立專門的員工持股機構(gòu)作為集體股東代表職工行使相關(guān)權(quán)利、履行相應(yīng)義務(wù)。

鑒于表決權(quán)信托在實踐中存在諸多問題，而我國的表決權(quán)代理制度相對來說比較成熟，在當前經(jīng)濟形式下，對于虛擬股表決權(quán)的行使方式筆者認為應(yīng)當采用表決權(quán)代理的方式較為合適，在具體行使過程要設(shè)計出合理的行使步驟。

第一步，形成職工整體表決意志。在虛擬股制度中，由于持股人數(shù)眾多且較為分散，每個職工所追求的利益又各不相同，要形成一個能代表所有員工利益的意志幾乎沒有可能，并且這一過程會付出巨大的效率代價，而要想抓住稍縱即逝的商業(yè)機會，經(jīng)營者必須快速做出正確決策，才能贏得先機。如果讓每個職工股東在股東會上都對提案進行咨詢，進而董事會對咨詢進行說明，無疑降低了決策效率。公司中職工文化水平參差不齊，而股東（大）會討論的事項專業(yè)性較強，大多數(shù)員工忙于公司日常的生產(chǎn)經(jīng)營而無暇顧及與公司經(jīng)營相關(guān)的問題，要求其在短時間內(nèi)做出正確的決策較為困難，通過持股會間接行使表決權(quán)的方式可以實現(xiàn)理性表決。持股會作為持股職工的代理人以保障職工利益為根本宗旨，因此，持股會在作為集體股東參加股東（大）會之前必須廣泛征求職工意見，了解其利益訴求以及對相關(guān)事項的態(tài)度，這必然要求廣大持股職工要形成整體意志并且這一意志要反映最廣大職工的利益。至于如何形成整體意志，筆者認為在實際操作中我們可以借鑒股東（大）會形式或者合伙事項的決定方式。

第二步，持股會行使表決權(quán)。在全體虛擬股持股職工形成整體表決權(quán)意志以后，由虛擬股持股會作為集體股東代表持股員工參加股東會，按照全部職工股所占出資比例并結(jié)合持股職工的整體意志就股東會討論事項進行表決。至于持股會作為集體股東在股東會上的具體表決權(quán)方式可以參照我國現(xiàn)有公司法所規(guī)定的表決權(quán)方法進行表決，形成股東會決議。在持股會參與股東會投票形成公司決策后，如果持股職工認為該決議損害了自身利益，也不能根據(jù)公司法的相關(guān)規(guī)定行使撤銷權(quán)以及股份回購請求權(quán)。之所以這樣規(guī)定，有其自身的理由：第一，由于虛擬股持股人數(shù)較多，從提高公司經(jīng)營決策效率的角度出發(fā)，持股職工不宜直接參加股東會行使股份表決權(quán)；第二，持股會作為集體股東根據(jù)持股職工的整體意志參與股東會相關(guān)事項的討論并行使表決權(quán)，所形成的最終決議對全體持股職工具有法律約束力。若持股會在行使表決權(quán)時違背職工意志，損害了持股職工的合法權(quán)益，雙方可以根據(jù)代理協(xié)議的相關(guān)規(guī)定協(xié)商處理，采取相應(yīng)的補救措施，但必須接受最終所形成的股東會決議。第三，實施虛擬股激勵的公司由于所派發(fā)的虛擬股都只在公司內(nèi)部賬簿上登記而不存在真實的股票。雖然持股職工在根據(jù)內(nèi)部價格出資購買股份以后，可以按照公司的規(guī)定分享公司的稅后利潤，但在公司出現(xiàn)收支相抵或者虧損的情況下，虛擬股除了員工的出資外似乎不含有其他經(jīng)濟利益，若此時允許股東向公司申請異議回購，虛擬股的價值難以確定，并會增加公司經(jīng)營成本，不利于公司的發(fā)展。第四，職工基于人力資本出資而享有虛擬股份購買權(quán)，這種人力資本為職工特有的一種資本形態(tài)，具有人身屬性。雖然在本文中筆者承認持股職工具有股東資格，但由于我國公司法對人力資本投資尚未明確，鑒于虛擬股的特殊性，股東權(quán)利的行使也應(yīng)當受到一定的限制。根據(jù)我國公司法的規(guī)定，只有當股東持有可流通的股份才可以行使異議股東股份回購請求權(quán)，因考慮到虛擬股的特殊性，在對股東會決議持有異議的情況下，這種股份是不可以轉(zhuǎn)讓的，所以持股職工無權(quán)請求公司回購其所持虛擬股份。